有一个很吊诡的现象：

一边是《城市更新"十五五"规划》定下了4.4万亿到7万亿元的总投入盘子，[1] 年内近100条政策密集出台，[2] 住建部刚在上海开了座谈会，明确要高质量推进城市更新。

另一边是财政部数据：上半年国有土地使用权出让收入9778亿元，同比下降31.5% 。[3]

蛋糕越做越大，买单的人钱包却越来越瘪。

这就是当下城市更新最核心的矛盾：钱从哪来？

而这个问题的答案，正在重构整个工程行业的竞争规则。

一、土地财政退潮，城市更新的"钱袋子"空了一半

先把账算清楚。

传统模式：土地出让金是城市更新的"印钞机"

过去十几年，城市建设的资金逻辑很简单：

政府卖地 → 土地出让金进国库 → 拿钱搞基建 → 地价上涨 → 再卖更多地

这是一个完美的自循环。城市更新项目，尤其是城中村改造，本质上就是"拆旧盖新卖地赚钱"，土地出让金覆盖拆迁成本后还有盈余。

但现在这个循环转不动了。

上半年土地出让收入同比下降31.5%，不是某一个地方的问题，是全国性的。[3] 房企拿地意愿低迷，地方政府土地收入锐减，而城市更新的任务反而更重了——

"十五五"规划定了10项主要指标、23项重点任务、14项重大工程：城镇危旧房改造、老旧小区改造、城中村改造、历史建筑修缮、地下管网改造、口袋公园建设……每一项都要真金白银。[4]

一边是支出刚性增加，一边是收入大幅下降。钱从哪来？

财政资金是"压舱石"，但远远不够

很多人说：怕什么，中央财政出钱。

我们算一笔账。2026年中央财政支持城市更新的资金有多少？中指研究院算过一笔账：中央预算内投资 + 超长期特别国债 + 城镇保障性安居工程补助资金 + 中央财政支持城市更新行动定额补助，全部加起来大约3100亿元。[1]

3100亿，听起来很多。但对比4.4万亿到7万亿的总盘子，只占7%都不到。

剩下的93%从哪来？

答案是：要靠市场化的方式，把社会资本引进来。

这就是为什么最近几个月，关于REITs、专项债、PPP新机制的政策一条接一条地出——不是政策制定者闲得慌，是真的缺钱了，得赶紧把融资渠道打通。

二、城市更新的"新钱"，正在从这三个口子流进来

旧的钱袋子瘪了，新的钱袋子正在鼓起来。

我们梳理了今年以来的政策脉络，发现城市更新的资金来源正在发生结构性变化，核心有三条路径。

路径一：专项债+政策性金融，杠杆效应拉满

先说最直接的——专项债。

《城市更新"十五五"规划》明确：允许通过地方政府专项债券支持符合条件的城市更新项目建设，支持用作项目资本金。 [5]

这句话里有两个关键词：专项债和项目资本金。

专项债大家都懂，就是地方政府借钱搞建设。但"支持用作项目资本金"才是狠活——项目资本金通常只需要占总投资的20%左右，专项债可以当资本金用，意味着什么？

意味着1块钱的专项债，可以撬动5块钱的银行贷款。杠杆效应直接拉满。

除了专项债，政策性金融也在加码。国开行、农发行这些政策性银行，今年在城市更新领域的投放力度明显加大，利率低、期限长，是地方政府最喜欢的资金来源。

但这条路有个问题：项目必须有收益，能还本付息。

纯公益类的项目，比如老旧小区改造、口袋公园建设，没有直接收益，还是得靠财政资金兜底。能走专项债和政策性金融的，大多是有经营性收益的项目，比如城中村改造后的商业配套、产业园区、保障性住房等。

这也解释了为什么现在的城市更新项目越来越强调"片区统筹"——单个项目可能不赚钱，但把整个片区打包，有住宅、有商业、有产业， "肥瘦搭配"之后，整体就能平衡了。

路径二：REITs打通退出通道，社会资本敢进场了

社会资本为什么不愿意投城市更新？

不是没钱，是钱进去了出不来。

城市更新项目动辄十几年的回收周期，民营企业的资金成本撑不住，国企央企的考核周期也等不起。没有退出通道，再好的项目也没人敢投。

REITs就是来解决这个问题的。

今年以来，REITs市场有两个标志性事件：

第一个是商业不动产REITs正式起航。截至6月底，沪深交易所累计受理22只商业不动产REITs申报产品，预计募集总规模达758亿元。首批4只产品5月上市，合计募资约203亿元。[6]

第二个是机构间REITs规模突破千亿大关。7月24日凯德投资31.5亿元产品落地后，机构间REITs累计发行规模超过1024亿元，今年上半年的发行规模已经接近去年全年。[7]

这意味着什么？

意味着城市更新的"投融管退"闭环，终于打通了最后一环。

以前的逻辑是：投资建设 → 持有运营 → 慢慢收租金回收成本，可能要20年。

现在的逻辑是：投资建设 → 培育运营 → 装入REITs变现退出，可能3-5年就能实现资金回笼。

资金周转速度提升了好几倍，社会资本的积极性自然就上来了。

而且REITs不只是个退出工具，它还在重塑行业标准。什么资产能进REITs？有稳定现金流、运营成熟、产权清晰的优质资产。这就倒逼所有参与城市更新的企业，从一开始就要按REITs的标准来做项目。

不是建完了再想怎么运营，而是先想清楚未来什么样的资产能被REITs接住，再倒推回来做设计、做建设、做运营。

你看，又是"运营前置"的逻辑。

路径三：存量土地盘活，用空间换资金

还有一条容易被忽略的路径——盘活存量土地。

很多人不知道，自然资源部有个硬性要求：年度新增城乡建设用地原则上不得超过盘活存量土地面积。 [1]

什么意思？你想要新增建设用地指标，可以，但你得先盘活同样面积的存量土地。这叫"增存挂钩"。

这直接把城市更新从"可选项"变成了"必选项"。你不搞城市更新、不盘活存量土地，就没有新增用地指标，新项目就落不了地。

而且《城市更新"十五五"规划》里还给了很多具体的支持政策：

• 土地混合开发和空间复合利用，有正面清单
• 利用存量土地发展国家支持产业的，5年内不改变用地主体和规划条件
• 过渡期满后可以租赁或协议出让方式办理
• 支持带方案出让、长期租赁、先租后让、弹性年期供应[5]

这些政策的核心逻辑是什么？给城市更新项目让渡土地增值收益，用空间价值来覆盖更新成本。

说白了，就是政府少赚一点，让参与更新的企业有钱可赚，项目才能转起来。

三、从"施工队"到"投资人"：工程企业的身份焦虑

资金逻辑变了，游戏规则自然就变了。

传统的城市更新项目是这样的：政府出钱 → 找设计院做设计 → 找施工单位干活 → 建完了政府验收付钱。

工程企业的角色很单纯：就是个干活的，赚施工利润。

现在的逻辑完全不一样了。

现在的项目，拼的不是报价，是"融资能力+运营能力"

今年很多城市更新项目的招标书里，评分标准悄悄变了：

以前是报价占大头，技术标、商务标都是走个过场。

现在呢？融资方案、运营方案、产业导入方案的权重越来越高。

有些片区开发类项目，运营方案的评分权重甚至超过了施工方案。

为什么？因为现在的业主（无论是政府平台公司还是社会资本）要的不是"把房子盖起来"，而是 "把项目做活，能赚钱，能回款" 。

你施工能力再强、报价再低，如果拿不出靠谱的运营方案，业主不敢把项目给你——建完了谁来运营？运营不好谁来填窟窿？

这就是为什么很多传统施工企业觉得项目越来越难拿：不是你不够优秀，是游戏换了副本。

三种工程企业的三种命运

面对这个变局，不同的企业走出了不同的路。

第一种：坚守施工本位，做专业分包。

这条路也能活，但会越来越卷。总包方都在找最便宜、最靠谱的施工队伍，利润空间被压得越来越薄。好处是轻装上阵，风险小；坏处是天花板很低，永远在价值链的最底端。

第二种：向"EPC+"升级，做总包服务商。

这是目前大多数头部工程企业的选择。从单纯的施工，扩展到设计、采购、施工一体化，再加上运营、融资等附加服务。EPC+O、EPC+F、EPC+OD……各种"EPC+"模式层出不穷。

好处是能拿到更大的项目，利润空间也更厚。但要求也高：你得有设计能力、有运营能力、有融资资源，缺一不可。

第三种：彻底转型，做"城市更新投资运营商"。

这条路最野，也最诱人。不满足于当乙方，而是直接下场当甲方——自己投资、自己建设、自己运营，最后通过REITs或者资产转让退出。

比如现在很多头部房企、建筑央企都在做的"城市更新基金"，就是这个逻辑。找几个有钱的LP（保险、社保、地方国企），成立一个基金，专门投城市更新项目。项目成熟了要么装REITs退出，要么整体卖给长线投资人。

这种模式下，工程企业赚的就不只是施工利润了，还有投资收益、运营收益、资产管理收益。利润率完全不是一个量级。

但风险也大。投资有风险，运营有压力，不是谁都能玩得转的。

四、中小工程企业的机会在哪里？

说到这里，可能很多人会觉得：这都是头部企业的游戏，跟我们中小公司有什么关系？

还真不是。城市更新的盘子足够大，产业链足够长，不同层级的企业都能找到自己的位置。关键是，你得想清楚自己要什么、能做什么。

机会一：做细分领域的"隐形冠军"

城市更新不只有大拆大建，更多的是"微更新""小改造"。

老旧小区改造里的电梯加装、外立面翻新、管线改造；

口袋公园、城市绿道、滨水空间的景观提升；

历史街区、老旧厂房的活化利用；

地下管网、海绵城市、智慧城市的专项改造……

这些细分领域，大公司看不上 （单体项目小），但小公司做起来很舒服。把一个细分领域做透，形成口碑和技术壁垒 ， 在区域市场里当隐形冠军，日子不比大公司差 。

而且这些"小而美"的项目，往往是政府直接采购或者邀标，竞争没有大项目那么激烈，回款也更有保障。

机会二：跟头部企业绑定，做"专业合伙人"

大公司做片区开发，不可能什么都自己干。设计、施工、运营、招商……每个环节都需要专业团队。

如果你在某个领域有真本事——比如特别擅长做社区商业运营，或者特别擅长做老旧小区改造的工程管理——完全可以跟头部企业绑定，成为他们的专业合伙人。

头部企业拿项目、出资金，你出技术、出团队、出运营能力。项目赚到钱了大家分，比单纯干施工赚得多，也比自己单打独斗拿项目容易。

这叫 "借船出海" 。不用什么都自己扛，找准生态位，一样能活得很好。

机会三：往"运营"方向延伸，赚长期的钱

这是最难但也最有价值的一条路。

工程公司做运营，最大的优势是什么？你懂工程、懂技术、懂成本。

很多纯运营公司做项目，最大的问题就是不懂工程——前期设计埋下的坑，运营阶段要花十倍的代价来填。而工程公司出身的运营团队，从一开始就知道什么好维护、什么容易坏、什么最省钱。

这就是你的护城河。

不用一开始就做很重的运营，可以先从轻资产运营入手——比如接手几个市政公园的运维、几个老旧小区的物业，慢慢积累运营经验和团队。有了运营实绩，再去投标EPC+O项目，腰板就硬了。

运营能力是个慢变量，但一旦建立起来，就是最深的护城河。

很多工程行业的朋友最近都在说：生意越来越难做了。

这话对，也不对。

对的是，靠土地财政驱动的、粗放式的、躺着赚钱的时代，确实一去不复返了。

不对的是，城市更新的需求不是减少了，而是变多了；不是变小了，而是变大了。 只是买单的方式变了、赚钱的逻辑变了、对企业的要求变了。

4.4万亿到7万亿的市场摆在那里，不会凭空消失，只会从一批企业手里，转移到另一批企业手里。

从"会盖房子的"手里，转移到"会运营的"手里；从"拿项目靠关系"的手里，转移到"做项目靠能力"的手里；从"赚快钱的"手里，转移到"赚长钱的"手里。

这不是行业的冬天，是行业的一次大换血。

适者生存，从来都是如此。

参考资料：

[1] 城市更新"钱从哪来""地怎么用"? 环球网

[2] 年内近100条城市更新政策出台 21世纪经济报道

[3] 环球房产周报：住建部明确城市更新工作重点 环球网

[4] 国务院政策例行吹风会：《城市更新"十五五"规划》有关情况 住建部

[5] 国务院关于印发《城市更新"十五五"规划》的通知 中国政府网

[6] 公募REITs市场历史性扩围 商业不动产启航激活万亿存量新赛道 中国经营报

[7] 凯德投资31.5亿元产品落地，机构间REITs规模突破千亿大关 第一财经